世界黃金協會（WGC）中國市場研究負責人賈瑞（Ray Jia）表示，中國央行上月增持23噸黃金，創2023年10月以來最大單月買入規模；與此同時，中國黃金ETF在9月繼續錄得淨流入，疊加中秋和國慶假期前後金價回落帶動的“逢低買入”需求，令中國黃金市場在四季度開局前保持韌性。

金價回調但季度仍錄得小幅上漲

賈瑞在最新中國黃金市場更新中指出，9月黃金價格回落削弱了三季度部分漲幅，但金價在整個季度內仍實現小幅上行。按其說法，LBMA黃金價格PM美元計價和上海黃金午盤基準價（SHAUPM）人民幣計價在9月分別下跌8.5%和5.5%。根據世界黃金協會的黃金收益歸因模型（GRAM），美國國債收益率飆升、美元走強以及美聯儲收緊政策共同壓制了金價表現。

他還表示，人民幣計價黃金在三季度收漲3%，將年內跌幅收窄至7%。美國與伊朗衝突升級令投資者對通脹的擔憂維持高位，也提高了市場對美聯儲進一步加息的預期；美聯儲9月加息25個基點後，疊加美國經濟表現出乎意料地有韌性，短端美債收益率大幅上升，長端收益率也在財政擔憂和期限溢價推動下走高。在這些相互抵消的因素作用下，黃金最終以小幅上漲結束三季度。

進入10月後，黃金價格趨於穩定，國內金價徘徊在900元人民幣/克附近，國際基準金價則維持在4100美元/盎司上方。賈瑞認為，地緣政治緊張局勢及其對能源價格的影響、投資者對通脹的預期，以及市場對美聯儲未來利率路徑的判斷，仍是短期金價的關鍵變數。

黃金ETF持倉創紀錄

儘管9月金價走弱，中國黃金ETF當月仍錄得11噸淨流入，連續第三個月增加。賈瑞稱，月末總持倉升至304噸，創紀錄新高；不過，由於當月金價下跌，儘管有110億元人民幣（16億美元）資金流入，中國黃金ETF總資產管理規模仍下降2%至2760億元人民幣（410億美元）。

三季度，中國黃金ETF累計淨流入39億美元，推動季度總資產管理規模增長13%，總持倉增加27噸。賈瑞表示，三季度ETF需求主要受投資組合分散化需求上升推動，原因是本地股市大幅下挫；與此同時，政府債券收益率持續下行，降低了持有黃金的機會成本；此外，官方部門持續買金的公告也進一步提振了黃金ETF需求。

他補充稱，三季度的正向流入抵消了二季度的損失，使中國黃金ETF年內淨流入有望創下紀錄。進入10月初後，隨著本地投資者在股市持續疲弱背景下繼續分散配置，黃金ETF需求仍在延續。

實物需求受假期提振

與ETF相呼應，9月中國黃金期貨市場則隨金價回落而降溫。上海期貨交易所（SHFE）黃金平均日成交量環比下降9%，至360噸/日；根據可獲得數據，前20名市場參與者持有的淨多頭頭寸較8月底減少5噸，降至149噸。賈瑞表示，交易活躍度和淨持倉的回落，反映出當月金價和波動率雙雙降溫後，市場情緒有所轉弱。

不過，儘管9月交易活動有所放緩，三季度整體淨多頭頭寸仍增長59%，成交量也增加18%。他指出，二季度之後金價表現改善，尤其是8月的上漲，是推動這些變化的重要因素。

批發端黃金需求則因價格回落而出現季節性回升。賈瑞寫道，9月銀行、珠寶商及其他市場參與者從上海黃金交易所（SGE）提取了92噸黃金，環比增長48%。珠寶行業通常會在10月初國慶假期前補貨，這一時期往往被視為四季度珠寶銷售旺季的開端，而金價回落也幫助刺激了需求。市場回饋顯示，金條銷售同樣改善，許多投資者將較低金價視為更好的入場時機。與此同時，本地股市持續下跌使中國投資者可選資產有限，進一步強化了對避險資產的追逐；央行持續買金的公告也起到了助推作用。

儘管期間偶有反彈，9月上海黃金交易所提貨量仍低於歷史均值，且同比下降22%，反映出珠寶消費弱於往年。三季度中國批發黃金需求同比下降21%，至234噸，較10年均值418噸低44%，其中持續疲弱的珠寶消費是主要拖累。

央行買盤仍是核心支撐

中國央行同樣在三季度和9月利用金價回落加大買入。賈瑞寫道，人民銀行9月增持23噸黃金，為2023年10月以來最大單月買入；這一增量使中國官方黃金儲備升至2410噸，占總儲備的8.5%。由於外匯資產回落，中國總儲備當月下降2%，至3.8萬億美元。

他指出，9月的買入使人民銀行連續23個月增持黃金，三季度累計增持63噸，為2023年三季度以來最強單季買入。年初至今，人民銀行已累計增持103噸黃金，是全球最活躍的黃金買家央行之一。

展望後市，賈瑞認為，9月底的中秋長假以及10月初為期7天的國慶假期，通常會帶來銷售提振，而假期前的價格回落也鼓勵了逢低買盤，令金飾、金條和金幣需求明顯改善。他同時表示，當前宏觀環境仍應繼續支持金條投資，四季度傳統旺季也將為珠寶消費提供季節性支撐，但可負擔性問題和低迷的消費者信心，可能繼續壓制按噸計的需求規模。