對於全球能源市場而言，霍爾木茲海峽關閉一直被視為最可怕的“黑天鵝”事件之一。作為戰前承擔全球約20%原油、成品油及液化天然氣運輸的關鍵航道，霍爾木茲海峽長期以來被認為是全球能源供應鏈最重要的戰略咽喉。一旦該通道遭到長期封鎖，國際油價大幅飆升、全球經濟陷入衰退幾乎被視為必然結果。

然而，現實卻讓許多市場參與者感到意外。

儘管霍爾木茲海峽危機已經持續超過100天，但國際油價不僅沒有突破每桶200美元，甚至大部分時間維持在100美元下方。布倫特原油和WTI原油價格在今年4月短暫升至110美元附近後便重新回落，5月份更錄得自2020年以來最大單月跌幅之一。

這種看似反常的市場表現引發了華爾街和能源行業的廣泛討論：當全球能源市場最糟糕的劇本已經上演時，為什麼油價沒有失控？

不過，多位能源專家警告稱，目前市場看到的可能只是危機初期階段。哥倫比亞大學全球能源政策中心研究員、前國際能源署（IEA）首席石油分析師安托萬·哈爾夫（Antoine Halff）表示，霍爾木茲危機的全部影響尚未真正顯現。

他說：“真正的衝擊還沒有完全體現出來。”

哈爾夫指出，能源市場的調整往往存在明顯滯後效應。“市場中存在大量時滯，而緩衝機制只能維持有限時間。”

事實上，在本輪伊朗衝突爆發初期，哈爾夫曾公開表示，這場危機最終可能讓2008年國際油價接近150美元的歷史紀錄都相形見絀。

國際能源署曾將霍爾木茲關閉列為“最壞情景”

哈爾夫回憶稱，他在國際能源署任職期間的重要工作之一，就是組織成員國定期進行能源危機演練。這些演練通常會模擬不同程度的供應中斷，以測試各國戰略石油儲備體系的應對能力。而所有模擬場景中最嚴重的一種，就是如今正在發生的現實。

他說：“這是我們當時能夠想到的最糟糕情況。”“我們曾認為這種事情不太可能發生，因為霍爾木茲海峽大到幾乎不可能失敗。”

然而，這個曾被認為“太重要而不會關閉”的全球能源動脈，如今卻已經陷入長期停擺狀態。

那麼，究竟是什麼力量阻止了油價出現市場此前擔憂的爆炸式上漲？

第一重緩衝：全球庫存仍然充足

分析人士認為，首先發揮作用的是全球石油庫存。

由於2025年全球原油市場長期處於供應過剩狀態，許多國家和企業在戰爭爆發前積累了大量庫存。這些庫存成為當前市場最重要的緩衝器。

Piper Sandler分析師在最新報告中指出，由於霍爾木茲危機持續時間和最終影響範圍難以預測，市場實際上很難對其進行準確估值。

與此同時，美伊之間斷斷續續的停火談判也讓投資者始終對局勢緩和抱有希望。

摩根士丹利分析師認為，市場始終不願意完全計入長期供應中斷風險，因此油價未能形成持續突破。

不過，這種緩衝正在逐漸減弱。目前原油庫存雖然仍相對穩定，但市場對於汽油、柴油和航空燃油等成品油庫存的擔憂正在升溫。為了利用這一機會，美國煉油企業近期持續提高成品油出口規模，尤其是航空燃油出口。

第二重緩衝：美國成為全球能源“救火隊員”

如果說庫存是第一道防線，那麼美國及其他產油國增產則構成第二道防線。

過去數月，美國原油、柴油、汽油以及航空燃油出口均顯著增長。美國煉油廠幾乎維持滿負荷運轉，以填補霍爾木茲供應缺口。

除了美國之外，巴西、委內瑞拉和安哥拉等國家也大幅增加了產量。數據顯示，僅巴西今年前四個月的石油產量就同比增加約80萬桶/日，比摩根大通分析師此前預測高出約20萬桶/日。

與此同時，阿聯酋和沙烏地阿拉伯也在通過陸上管道繞開霍爾木茲海峽運輸部分原油。阿聯酋近期更是加快擴建連接富查伊拉港的輸油管道，以減少對霍爾木茲航運的依賴。

此外，還有部分油輪通過關閉AIS定位系統等方式秘密穿越霍爾木茲海峽。業內人士稱，這些“隱身運輸”進一步緩解了市場對供應中斷的擔憂。

第三重緩衝：中國正在默默承擔衝擊

真正吸收大部分供應衝擊的國家，其實是中國。

根據摩根大通大宗商品研究團隊的數據，中國原油進口量較去年同期減少約380萬桶/日，占全球原油進口下降總量的74%左右。

分析師指出：“中國實際上正在承擔主要衝擊，從而讓其他國家能夠維持較穩定的進口水準。”

中國之所以能夠這麼做，很大程度上得益於其龐大的戰略儲備體系。美國能源資訊署（EIA）數據顯示，截至去年年底，中國國家戰略石油儲備規模約為14億桶。

ESAI Energy總裁Sarah Emerson則估計，如果將國有能源企業商業庫存計算在內，中國實際可動用石油儲備規模可能接近30億桶。這意味著中國擁有足夠能力在較長時間內依靠庫存滿足需求，而無需急於在國際市場採購額外原油。

摩根士丹利分析師認為，中國目前採取的策略更像是主動消耗庫存，而非積極補充進口。

不僅是中國，日本、韓國、印度和新加坡等亞洲主要能源進口國也紛紛削減海運原油進口規模，總降幅達到約390萬桶/日。

與此同時，多國還推出節能措施，包括縮短工作時間、減少商業運營時長等方式，以降低能源需求。

煤炭重新登場 亞洲能源結構發生變化

霍爾木茲危機還推動亞洲能源消費結構出現變化。由於來自卡塔爾的液化天然氣供應受到影響，亞洲國家開始轉向其他能源來源。

能源諮詢機構Rystad Energy表示，亞洲煤炭需求近期出現顯著增長。該機構指出，這並不意味著亞洲國家放棄能源轉型，而是在天然氣供應受限背景下採取的短期應急措施。

煤炭需求增長正在幫助亞洲經濟體緩衝能源供應衝擊，同時降低對中東天然氣的依賴。

技術革命正在改變石油市場

除了傳統供需因素之外，能源市場本身也發生了巨大變化。

哈爾夫認為，與六年前相比，當前能源市場的資訊透明度已經大幅提高。過去交易員需要依賴滯後數據判斷庫存變化，而如今衛星監測、感測器網路以及人工智慧分析系統可以即時追蹤全球油輪流向、庫存水準以及港口裝卸活動。

他說：“六年前這一切幾乎都只能靠猜測。”“現在市場幾乎能夠即時看到全球庫存和運輸流向。”這種資訊透明化顯著提升了市場資源調配效率。

當某一地區出現供應緊張時，貿易商能夠更快發現並重新配置貨物流向，從而降低價格劇烈波動的風險。

真正考驗或許還在後面

儘管市場目前表現相對平靜，但專家普遍認為，這種平衡狀態並不牢固。

全球庫存正在逐漸消耗，美國和其他產油國的增產能力並非無限，而亞洲需求下降也不可能長期持續。

隨著時間推移，支撐市場穩定的三大緩衝機制都可能逐步減弱。正如哈爾夫所警告的那樣：“衝擊並沒有消失，只是被延後了。”

對於全球能源市場而言，霍爾木茲海峽危機或許還沒有真正結束。投資者目前看到的平靜，很可能只是風暴來臨前的短暫喘息。一旦庫存下降、替代供應見頂或亞洲需求恢復增長，國際油價可能重新進入劇烈波動階段，而市場此前擔心的“200美元油價”情景，也未必完全不可能發生。